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孙鲁军:不稳定、不确定环境下的人民币汇率走向

时间: 2019-02-22 17:55:50 来源: 《当代金融家》杂志  网友评论 0
  • 面对国内外经济运行存在的不确定性因素,人民币汇率变化?#19981;?#23384;在一定的不稳定性。IMI学术委员、中国国新基金管理有限公司副总经理孙鲁军在《当代金融家》2018年10月刊发表文章,指出2018年以来人民币汇率变化呈现的特点与原因。

来源  《当代金融家》杂志


面对国内外经济运行存在的不确定性因素,人民币汇率变化?#19981;?#23384;在一定的不稳定性。IMI学术委员、中国国新基金管理有限公司副总经理孙鲁军在《当代金融家》2018年10月刊发表文章,指出2018年以来人民币汇率变化呈现的特点与原因。同?#20445;?#20182;认为下一步影响人民币汇率的内部因素在于国内经济仍有下行压力、稳健中性货币政策与“大水漫灌”、汇率贬值与资本外流以及资本管理?#34892;?#24615;、引导和稳定市场预期和汇率政策取向;外部因素主要在于美元走势与中美贸易争端走向。总体来看,下一步人民币汇率走向有升有贬、双向波动将成为“常态?#20445;?#32654;元走势仍会对人民币汇率产生重要影响;2018年内人民币对美元汇率总体上有所贬值,仍会?#26377;?#21452;向波动的态势,波动弹性有所增大。为此,只有充分认识汇率波动风险,采用多种汇率风险管理工具和手段,管理好自身的汇率风险敞口,才能降低汇率变动对生产经营活动可能带来的影响。


以下为文章全文:

当前国内外经济运行中存在一些不稳定、不确定性因素,如国内经济下行压力依存,通货膨胀会否“如期而至?#20445;?#32929;?#26800;?#36855;,投资者信心不足,人民币汇率贬值、资本外流会否“卷土重来?#20445;縋2P爆雷、私募“跑路”、企业债券违约、大股东股权质押风险等违?#21450;?#20363;增加,美元汇率“反弹”还是“反转?#20445;?#20013;美贸易摩擦对两国经济和市场造成的影响?#21462;?/p>

在上述不稳定和不确定的环境下,人民币汇率又会呈现出什么样的走势?

2018年以来人民币汇率变化主要特点

一是人民币汇率先升后贬,呈现出双向波动、总体贬值态势。

4月19日,人民币对美元汇率中间价和即期汇率分别为6.2832元和6.2778元,较年初升值3.45%和3.37%。4月20日起又出现贬值,6月后贬值势头加大。8月15日,人民币对美元中间价和即期汇率分别为6.9049元和6.8856元,较年初贬值6.1%和5.98%。之后,贬值势头有所缓和,9月14日分别为6.8362元和6.8521元。(见图1)

二是人民币汇率双向波动的弹性进一步增大。

与以往人民币汇率贬值变动不同的是,2018年4月以来汇率波动弹性明显增大,出现几百点的波动已是“常态”。人民币对美元汇率中间价最高为6.2764元,最低为6.9049元,最大单日升值618点,最大单日贬值589点。说明官方对人民币汇率波动的容忍度和承受力明显增强。

三是人民币对美元贬值幅度远小于其他新兴市场经济体。

9月12日,阿根廷?#20154;鰲?#24052;西雷亚尔、土耳其里拉、俄罗斯卢布和南非兰特对美元汇率较年初分别贬值104.55%、26.19%、70.89%、22.67%和21.86%。

四是人民币汇率指数小幅贬值。

CFETS人民币汇率指数上年末为94.85,2018年一度回升到97.88,之后出现下降,8月31日为93.08,较上年末贬值了1.87%,贬值幅度明显小于人民币对美元中间价和即期汇率。

与2015年和2016年人民币汇率贬值不同的是,2018年以来人民币汇率波动弹性明显增大,暂未出现汇率贬值与资本外流的恶性循环。汇率贬值对资本外流带来了一定压力,但并未出现大量资本外流。?#29615;?#38754;说明市场对人民币汇率贬值预期尚未形成一致,存在分歧;另?#29615;?#38754;说明相关部门对此有所预案,适时对银行“窗口指导”、调整远期售汇业务外汇风险准备金、限制银行不得通过同业往来账户向境外存放或拆放人民币资金,并加大外汇查处力度?#21462;?018年以来汇率贬值也没有导致外汇储备大?#32771;?#23569;,6月和7月国家外汇储备还出现超预期增长,截至7月末,外汇储备余额为3.12万亿美元,较6月末增加了58亿美元,较年初减少了221亿美元。

2018年以来影响人民币汇率变化的原因


一是中美两国货币政策出现分化。

美国退出宽松量化货币政策,趋向正常化。2018年6月13日再度提高联邦基金利率25个基点,至1.75%—2.00%,提高超额准备金利率20个基点,将2018年预期加息次数上调至四次,并继续缩减资产负债表,在6月大幅缩减规模基础上,7月缩减规模分别增加至240亿美元国债和160亿美元MBS。同?#20445;?#25105;国继续实施稳健中性货币政策,先后于1月、4月和7月三次定向降准,增加中期借贷便利(MLF)投放,增大中长期流动性供应。2018年以来广义货币供应量M2增速保持8%以上,6月末M2同?#20173;?#38271;8.0%,社会融资规模存量同?#20173;?#38271;9.8%。人民币贷款余额同?#20173;?#38271;12.7%,比年初增加9.0万亿元,同比多增1.1万亿元。

二是中?#35272;?#24046;逐渐缩小。

受中美货币政策分化等因素影响,两国利差逐渐缩小。2015年1月5日,3个月上海银行间同业拆借利率(Shibor)为5.05%,3个月美元Libor 0.2536%;2018年1月2日,分别为4.6111%和1.6959%;2018年8月24日,分别为3.4927%和2.3773%;两国利差明?#36816;?#23567;。

三是美元指数?#38477;?#22238;升。

2018年以来美元指数?#26377;?#19978;年的贬值势头,从年初92.25贬值到4月20日的90.33,最低至88.56。4月20日起出现?#38477;?#22238;升,并?#20013;?#24378;劲上升,6月19?#32960;?#30772;95,8月15日升至96.72,为2017年6月27日以来最高值。

四是市场预期引导,宏观审慎政策逆周期调控,以及加大外汇查处力度?#21462;?#32452;合拳”初见成效。

2018年二季度以来,人民银行采取相关措施,引导市场汇率预期。6月19日和7月3日,人民银行行长易纲和外汇?#24535;?#38271;?#26031;?#32988;相继发声,提振市场信心。

8月6日,将远期售汇业务外汇风险准备金率由0调整为20%,通过价格传?#23478;种?#20225;业远期售汇行为;8月16日,要求银行不得通过同业往来账户向境外存放或拆放人民币资金,减少境外人民币流通量,遏制境外套利资金做空人民币;8月24日,重启“逆周期银子”。同?#20445;?#21152;大对逃汇、非法套汇、非法买卖外汇、虚假交易等违规行为查处力度;外汇、公安等联合打击地下钱庄;严厉打击非法网络炒汇平台,加大对银行外汇违规行为处罚?#21462;?#19978;述“组合拳”对于稳定和引导市场预期,保持汇率相对稳定起到了一定作用。

下一步影响人民币汇率的内外因素


内部因素:

一是国内经济仍有下行压力。

经济增长的内生动力不强。近年来,消费需求对经济增长拉动作用有所增大,但基础设施投资再整个固定资产投资占比?#28304;?#36739;高水?#20581;?018年1—7月,固定资产投资比上年增长5.5%,增速较上半年回落0.5个百分点。其中,基础设施投资增长5.7%;全国房地产开发投资同?#20173;?#38271;10.2%,社会消费品零售总额同?#20173;?#38271;9.3%,增速比上半年回落0.1个百分点。同?#20445;?#36235;严的房地产调控政策以及?#32771;?#31649;、去杠杆的政策环境与资本外流压力相互依存,加上外部环境发生明显变化,如贸易摩擦、地缘政治、主要经济体货币政策正常化等,在加大全球经济和金融市场不确定性的同?#20445;不?#21152;大国内经济下行压力。

二是稳健中性货币政策与“大水漫灌”。

7月23日,国务院常务会议提出“积极财政政策要更加积极,稳健的货币政策要松紧?#35782;取薄?#31283;健的货币政策要松紧?#35782;齲?#24182;不代表货币政策发生转向,也不意味着全面宽松,更不是“大水漫灌?#20445;?#32780;是向边际宽松进行预调微调。8月12日,中央政治局会议再次强调“坚持实施稳健货币政策,把好货币供给总闸门,保持流动性合理充裕?#20445;?#19979;一步要进一步打通货币政策传导机制,处理好稳增长与防风险的关系。坚持推进供给侧结构性改革的前提下,注意支?#20013;?#25104;最终需求,为实体经济创造新的动力和方向;处理好宏观总量与微观信贷的关系。在把握好货币总闸门前提下,要在信贷考核和内?#32771;?#21169;上下更大功夫,增强金融机构服务实体经济特别是小微企业的内生动力。

三是汇率贬值与资本外流以及资本管理?#34892;?#24615;。

2018年以来人民币汇率贬值没有引致资本大量外流,并不意味着资本外流就没有压力。比如,8月银行结售汇逆差149亿美元,超过1—7月累计的结售汇逆差(44亿美元),8月外汇储备亦较上月减少82亿美元,是否意味着资本外流初见端倪?须引起高度重视。为此,当前保持资本流动管理仍有一定必要性。当然,一旦国际收支好转就应该及时取消或减少行政性资本管制措施。从国际经验来看,行政性资本管制的管理成效随着时间推移会逐渐下降,因而通常是短暂的、临时性的。而且,长期资本管制与推进人民币资本项目可?#19968;?#20063;是相悖的。

四是引导和稳定市场预期。

市场预期对汇率走势有着重要影响。一旦市场预期发生一致性和颠覆性变化,行政性管理政策措施是难以扭转市场预期的。2018年8月以来汇率市场预期未形成一致性,其中一个原因就是相关部门主动引导和稳定市场预期,对于?#31181;?#27719;率单边大幅贬值起到了积极作用。近年来,相关部门在加强与市场沟通、?#34892;?#25552;高政策透明度、引导市场预期方面有?#31169;?#22823;幅的提升。但汇率市场预期的根本改变,除进一步提升市场预期引导和管控水平外,关键在于经济增长预期的改变、市场信心的提升。为此,要积极推进供给侧结构性改革,提高经济增长内生动力,推动关键领域改革,如财税改革、国企改革、土地改革、房地产调控长效机制建立等,发展多层次资本市场,拓展直接融资渠道,防范和化解重点领域风险,确保守住不发生?#20302;?#24615;金融风险。

五是汇率政策取向。

对市场化程度不高的国家而?#35029;?#27719;率政策是影响一国汇率水平和走势的一个重要因素。汇率问题不仅仅是经济问题,很大程度上还是政治问题,甚至国家主权问题。

外部因素:

其一,美元走势。2018年以来美元出现?#31169;?#22823;反弹,是否出现反转还有待于进一步观察。短期看,美元指数仍会保持一定的反弹。

一是美国加息空间仍旧存在,接下来是加速加息还是渐进加息?2018年以来,美联储货币政策正常化,加息及缩表继续推进,加息次数可能会?#20173;?#26399;的三次还多。美联储主席鲍威尔在8月24日全球央行年会上称“有很好的理由预计美国经济将继续表现强劲,通货膨胀接近2%的目标,大多数有意求职者都能?#19994;?#24037;作?#20445;?#21516;?#24065;?#25552;到国内外有一些风险因素,认为“稳步加息是保障美国经济?#27492;鍘?#23601;业尽可能强劲增长以及通货膨胀处于掌控的最佳方?#20581;?#32654;国经济强劲,适合继续循序渐进加息”。美联储公布的8月经济?#21046;?#20070;也显示,美国经济以“温和步伐”扩展,目前没有过热的危险。大多数经济学家认为美联储将坚持渐进加息。

二是特?#21183;?#26032;政已经或正在发酵。特?#21183;?#26032;政涵盖医疗改革、减税、外部经济失衡的治理以及基础设施建设等内容,如果能够?#20013;?#25512;进,美国经济的结构性问题将会得到明显?#33322;猓?#36827;一步推动美国通胀上升和经济稳步增长,提升其在全球的竞争优势。2018年美国财年预算案计划未来十年内扩大财政赤字1.5万亿美元,加上税改方案通过,显著提升了市场对美国经济增长的预期,进而提升市场参与者对境外资本回流美国的预期,有助于美国汇率上升。

三是美国经济在发达经济体中表现最佳。2018年以来,在减税和放松金融监管等刺激下,企业盈利?#20013;?#25913;善,带动私人消费和投资增长。2018年前两个季度,美国GDP(国内生产总值)环?#20173;?#36895;分别为2.2%和4.1%,其二季度增速为2014年三季度以来最快水?#20581;?月ISM制造业指数61.3,创2004年5月以来新高;消费者信心指数为98.2,保持在较高水?#20581;?#36890;胀水平继续回升,6月CPI同?#30830;?#21035;?#38505;?.9%,就业形势总体较好,8?#29575;?#19994;率3.9%,其5月(3.8%)为2001年以来最低水?#20581;?/p>

其二,中美贸易争端走向。8月22—24?#31449;?#34892;了第四轮中美贸易谈判,这是自6月以来第一次进行美中官员面对面会议,双方试图?#19994;?#35299;决日益激化贸易冲突和关税战的方法,但谈判没有取得明显进展。

?#29575;?#19978;,对中国而?#35029;?#38500;了应对美方关税战外,更应主动加大改革进程。改革开放以来,中国经济之所以取得如此骄人的成绩,一个主要原因就是坚定不移地对外开放,加入全球产业分工和市场体系。正如刘鹤在《没有画上句号的增长奇迹——于改革开放三十年》中指出的:“坚?#36136;?#22330;化的改革方向,承认和保护个人和企业的经济利益追求,重视发挥市场竞争的作用,重视保护产权,发挥市场配置资源的基础性作用和政府导向作用。”

下一步人民币汇率走向基本判断


总体来看,下一步人民币汇率走向有以下几个基本判断。

一是人民币汇率有升有贬、双向波动将成为“常态”,不可能再出现以往年度的单边、大幅贬值,或者单边、大幅升值。

二是美元走势仍会对人民币汇率产生重要影响。美元仍会保持一段时间的升值,尽管过程还会出现波折。美元升值会加大人民币汇率贬值。但是,人民币汇率仍会按照自己的路径进行双向波动,既不会出现大幅过度贬值,也不会出现大幅?#26412;?#21319;值,会保持相对稳定。

三是2018年内人民币对美元汇率总体上有所贬值,仍会?#26377;?#21452;向波动的态势,波动弹性有所增大,出现大幅贬值或大幅升值的可能性都不大,将保持一个较大弹性区间、双向波动的相对稳定的汇率水?#20581;?/strong>

综上,正如7月31日中央政治局会议强调的“当前经济运行稳中有变,出现一些新问题新挑战,外部环境发生明显变化?#20445;?#38754;对国内外经济运行中一些不稳定和不确定性因素,人民币汇率变化?#19981;?#23384;在一定的不稳定性。为此,企业应充分认识到汇率波动风险,树立风险意识,采用多种汇率风险管理工具和手段,管理好自身的汇率风险敞口,降低汇率变动对生产经营活动可能带来的影响。

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本文来源:《当代金融家》杂志 作者: (责任编辑:七夕)
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