<var id="rzr1n"><video id="rzr1n"></video></var>
<var id="rzr1n"><span id="rzr1n"></span></var>
<cite id="rzr1n"><video id="rzr1n"></video></cite>
<menuitem id="rzr1n"></menuitem>
<var id="rzr1n"></var>
<cite id="rzr1n"><span id="rzr1n"></span></cite>
<var id="rzr1n"></var>
組織機構/年會活動: 中國交易銀行50人論壇 中國供應鏈金融產業聯盟中國供應鏈金融年會 2018第二屆中國保理年會 中國消費金融年會 中國交易銀行年會
首頁 >> 債券 >> 債市要聞 >> 列表

黃益平:債券市場改革發展的方向

時間: 2018-05-21 17:55:57 來源: 財新網  網友評論 0
  • 最近這幾年,特別是從十八屆三中全會以來,政府一直在說要發展多層次的資本市場,尤其是債券市場和股票市場。

來源:財新網  專欄作家:黃益平


債券市場有兩個比較令人困惑的現象。

  

第一個現象:最近這幾年,特別是從十八屆三中全會以來,政府一直在說要發展多層次的資本市場,尤其是債券市場和股票市場。過去擔心高杠桿,擔心很多錢進入銀行體系,那杠桿率當然會直線上升,所以要發展多層次資本市場。但我們看到的結果不是資本市場上直接融資規模擴張,而是影子銀行大幅擴張。影子銀行的規模,有的估計50萬億元,有的估計90萬億元,總之非常龐大。債券市場目前大概是75萬億元的規模。這是我的第一個問題,從銀行體系里流出的資金為什么沒有去債券市場?

  

第二個現象:2009年以來,政府一直在鼓勵人民幣國際化,其中一項重要的工作是開放債券市場,讓外國投資者持有人民幣資產,最主要的就是債券。但實際上,外資持有占中國債券市場總規模的比例不到2%,2017年底大概是1.6%。這有點令人意外,雖然我們覺得中國的債券融資不夠發達,但實際上債券市場總規模已經很大了,在全世界排在第三位。這是我的第二個問題,債券市場在對外開放,為什么進來的外資卻不多?


債券市場的七大問題

  

中國的債券市場到底存在一些什么樣的問題?我們對國內外的市場參與者做了一些調研,歸納起來大概有七個方面的問題。

  

第一,政策不確定性比較大。有時一項政策的推出沒有經過太多預熱,國際投資者反映最多的是過去兩三年中國加強了對跨境資本流動的管理,這對很多國際投資者造成非常大的影響。

  

第二,監管標準不一。這里面比較大的問題是“九龍治水”,由于中國債券市場割裂比較嚴重,每個市場有不同的管理規則,而且相互之間并不連通,標準不一樣,基礎設施不一樣。這對投資者非常不利。

  

第三,存在非市場化的定價機制。對于國企,對于地方平臺和地方債,這個問題更加突出。從國際貨幣基金組織的數據看,中國的信用利差和其他國家相比較要窄很多。同樣的信用評級,如果信用利差比較窄,或者是債券風險比較低,或者是評級有問題。

  

第四,市場紀律沒有真正落實。十八屆三中全會提出要讓市場機制在資源配置中發揮決定性的作用,但還沒有落實到位。債券違約開始出現,但案例還非常少,而且絕大部分都是非國有企業。債券違約率遠遠低于國際水平,說明市場機制還沒有真正發揮作用。

  

第五,流動性很低,主要是換手率低。原因很多,商業銀行持有很大量債券,基本都是持有到期不換手。換手率過低有兩個壞處:一是沒有流動性投資者不敢投資,擔心進去之后出不來。另一是沒有交易就很難準確地發現金融產品的市場價值。

  

第六,中國的評級系統可信度比較低。對比一下中國和美國的債券評級,很容易發現評級的分布差異明顯,中國債券的評級基本上都處于最高端,明顯虛高,也就缺乏市場信譽。

  

第七,跟國際市場不接軌。外資起碼可以通過三條通道進來,中國的企業也可以到海外投資。但這里面有兩個問題:第一,這幾個通道之間所對應的市場不一樣,方法不一樣,標準不一樣。第二,即便市場打通了以后,由于國內外規則、制度不一致,包括會計、審計、結算等等方面,導致一個奇怪的現象——市場打開了,投資者進不來。


癥結所在與解決之道

  

中國的債券市場存在這么多問題,原因很多。如果從路徑依賴的角度來分析,可能有以下三個方面的原因。

  

第一點,中國最初發展債券市場或者發行國庫券的時候,目的是為了幫助政府融資,彌補財政缺口。上世紀80年代發行國庫券,對于公職人員來說,購買國庫券基本是強制要求的,直接從工資里扣掉。這就意味著制度建設并不是相關部門在發展債券市場時最關注的問題。

  

第二點,中國債券市場的發展是在資本項目相對嚴厲管制的條件下進行的,出臺各種政策或管理辦法時沒有考慮到外資的因素,當然也沒有太多地考慮跟國際市場接軌的問題,一直是自己摸索著在做。現在債券市場開放了,這方面的問題就凸顯出來了。

  

第三點,中國的債券市場分割非常嚴重。有交易所的市場,有銀行間的市場;有發改委管的企業債,有證監會管的公司債,有央行管的融資工具等。所以中國債券市場總規模比較大,但是格局看起來很混亂。不過,在分割的大局面下,推動的主體不一樣,發展的目的不一樣,幾個不同的債券市場間就出現了各自為政的現象。

  

如果再做一個概括,中國債券市場的問題五花八門,但要害問題是兩點。

  

第一點:多頭監管,各管一攤。其結果就是今天我們看到的標準不一、相互不連通,很多規則在制定時只是為了解決短期問題,沒有考慮整體的長期的問題,包括剛性兌付、非市場定價、和國際不接軌等問題,都跟多頭監管有關系。

  

第二點,商業銀行持有大量債券,而且是持有到期。銀行對于所持有債券一般都是以成本計價持有到期,以資金池為主,交易行為不活躍,這會影響市場的深度。由于債券市場交易量很少,導致市場定價不準確,流通性也不好,很多投資人不敢進來。

  

現在怎么辦?中國債券市場的總規模已經很大了,但還存在很多問題,這不但會阻礙債券市場的長期發展,也會嚴重影響債券市場在總體金融、經濟中的作用。因此,我們現在需要對債券市場做一次大的改造、修補、翻新。

  

總體的原則有三條:第一,要堅持市場化的方法。無論是發行定價,還是評級,或是剛性兌付等問題,都必須堅持市場化的原則。第二,要接受國際化的標準,特別是重新構建基礎設施,這樣才能讓我國的債券市場真正地融入到世界經濟之中。第三,保證監管的獨立性,監管職責要統一,監管標準要一致。

  

具體的措施很多,但可以抓住一個切入點,即構建一個既有協調、又相對獨立的債券市場監管體系。這可以從兩個方面來做,一是在國務院金融穩定與發展委員會的構架下成立一個“債券市場改革協調小組”,吸收人民銀行、證監會、發改委和財政部的官員共同參與,其工作任務就是明確一套統一的監管標準與實施力度,同時加強各部門政策之間的協調。二是在明確政策框架之后,盡量保障具體的監管部門的專業性、獨立性和權威性。同時把市場與行業發展的任務從監管部門分離出來,它們的任務就是支持市場秩序、保護投資者利益。


債券市場還要過四道坎

  

在未來這一段的轉型期或改革期間,債券市場還會面臨一系列挑戰。從大環境來說,挑戰來自于兩個方面:一個是宏觀的環境,包括政策的變化、去杠桿、經濟增速放緩、利率市場化等;另一個是監管政策的加強,尤其是一些新的監管政策出臺,會對債券市場的定價、估值造成影響。

  

具體而言,我認為有四個比較大的挑戰。

  

第一個挑戰,如何化解債券市場的風險。債券市場積累的風險比較多:第一,很多地方平臺的債券到期后都需要展期,可能對市場造成沖擊。第二,央行等部門在4月份發布了資管新規,對于整個市場會造成比較大的影響。第三,信用風險。過去隱性擔保、剛性兌付比較明顯,現在相關部門說要釋放風險點,那怎么在打破剛性兌付和維持金融相對穩定之間求得平衡,又會對市場造成什么樣的沖擊,需要關注。

  

第二個挑戰,要去杠桿,這是中央的大政方針。現在全世界都說中國的杠桿率太高,我們必須把杠桿率降下來,這是中國應對系統性風險的重要政策工具。如何平衡債券市場的發展和去杠桿的關系,需要認真思考。從負面看,債券也是杠桿。從正面看,債券市場有利于識別、提高杠桿的質量,因而可能是有利于去杠桿的。

  

第三個挑戰,中國的金融抑制政策還是很嚴重,在債券市場上,具體地反映在名義GDP增長率和市場收益率之間的巨大差異。這種現象是不可能長期持續的。中國現在的情況和日本上世紀六七十年代的情況差不多,名義GDP增長速度非常高,但市場收益率很低,即資本的成本很低,這就是金融抑制的體現。有兩種辦法可以消除兩者之間的差異,一種是名義GDP增長率不斷下行,一種是市場收益率不斷上升。日本當年的經歷是經濟增長率不斷下降。中國會怎么樣?

  

第四個挑戰,是協調開放與改革的關系。過去我們一直堅持以開放促改革,但以改革助開放同樣重要。債券市場的開放是中國下一輪資本市場的改革、人民幣國際化的必要途徑。但債券市場的投資是一項短期可移動的資本,很多國家的金融危機,尤其是新興市場國家的金融危機都是從開放開始的,資本進來之后到了一定程度匯率便不斷升值,資產泡沫升級,到了一定高點資本又會往外走,這時就可能就引起金融危機。所以,在開放的過程中,要以國內相應的改革做出更好的鋪墊,而不能單純地以開放促改革。另外,在開放的過程中,必須要設立一系列的宏觀審慎監管的政策。資本進來了當然好,但是總有一天還會出去,要避免資本大進大出釀成重大金融風險。

  

作者為北京大學數字金融研究中心(IDF)主任、國家發展研究院副院長。本文為黃益平在2018年5月5日北大國發院投資論壇上的發言,已經演講人本人審閱。  

[收藏] [打印] [關閉] [返回頂部]


本文來源:財新網 作者:黃益平 (責任編輯:hello123)
  •  驗證碼:
熱點文章
中國貿易金融網,最大最專業的中文貿易金融平臺
关键词排列组合
<var id="rzr1n"><video id="rzr1n"></video></var>
<var id="rzr1n"><span id="rzr1n"></span></var>
<cite id="rzr1n"><video id="rzr1n"></video></cite>
<menuitem id="rzr1n"></menuitem>
<var id="rzr1n"></var>
<cite id="rzr1n"><span id="rzr1n"></span></cite>
<var id="rzr1n"></var>
<var id="rzr1n"><video id="rzr1n"></video></var>
<var id="rzr1n"><span id="rzr1n"></span></var>
<cite id="rzr1n"><video id="rzr1n"></video></cite>
<menuitem id="rzr1n"></menuitem>
<var id="rzr1n"></var>
<cite id="rzr1n"><span id="rzr1n"></span></cite>
<var id="rzr1n"></var>